碳市場與碳金融是“雙碳”事業(yè)重要的金融力量，碳市場借助市場化的機制，為碳賦予價值，通過價格傳導，促進碳減排目標達成，是一項重要的制度創(chuàng)新。碳金融是碳市場功能的衍生，實現(xiàn)了更加復合的金融功能，是實現(xiàn)碳減排目標有效的金融工具。雖然，我國碳市場與碳金融的發(fā)展還面臨許多挑戰(zhàn)，但是，隨著對于碳市場與碳金融研究的不斷深入，各項制度的不斷完善，碳市場與碳金融必將實現(xiàn)更強的協(xié)同發(fā)展效應(yīng)，發(fā)揮更大的作用，以金融之力，為“雙碳”事業(yè)提供更加高效、穩(wěn)定、活躍的大市場。
*本文隸屬于高金智庫成果簡（要）報系列，執(zhí)筆人為高金智庫研究助理王佳蘊，指導專家為上海交通大學上海高級金融學院教授邱慈觀。本文較報告原文有所刪減，原報告名稱為《碳市場與碳金融：為“雙碳”增添金融力量》。
碳金融體系界定的探討
碳金融是綠色金融的重要分支，在應(yīng)對氣候變化、實現(xiàn)“雙碳”目標等方面具有重要的作用。從范圍上看，綠色金融是指運用金融手段將資源引入綠色環(huán)保領(lǐng)域的金融體系，而碳金融體系則是在綠色金融體系的基礎(chǔ)上，進一步聚焦于圍繞碳排放權(quán)展開的各項金融活動，因此具有更加明確的碳減排作用。
01、廣義的碳金融體系
廣義的碳金融體系一般指碳市場與碳金融產(chǎn)品的總和。碳金融體系的框架最早于2015年4月由中國人民銀行研究局與聯(lián)合國環(huán)境署可持續(xù)金融項目聯(lián)合發(fā)起的綠色金融工作小組提出，該小組發(fā)布的《構(gòu)建中國綠色金融體系》中介紹了碳金融體系的各個組成部分，將碳市場與碳金融產(chǎn)品納入碳金融體系的范疇。
02、狹義的碳金融體系
狹義的碳金融體系一般指碳金融產(chǎn)品，而廣義碳金融體系中包含的碳市場由于本身并非金融產(chǎn)品，故不在此范圍之內(nèi)。狹義的碳金融體系的界定主要在兩項國家層面的實施規(guī)范發(fā)布后進一步明確。2021年7月，中國人民銀行發(fā)布了《環(huán)境融資工具》（JR/T 0228—2021），規(guī)范了包含碳排放權(quán)在內(nèi)的各項環(huán)境權(quán)益及其融資工具的分類、總體要求及實施流程。2022年4月中國證監(jiān)會發(fā)布了《碳金融產(chǎn)品》（JR/T 0244—2022），圍繞碳金融，規(guī)范了碳金融產(chǎn)品分類及實施要求，健全了碳金融標準體系。該項規(guī)定根據(jù)產(chǎn)品功能及特點將碳金融產(chǎn)品劃分為三類，①碳市場融資工具，包含碳債券、碳資產(chǎn)抵質(zhì)押融資、碳資產(chǎn)回購、碳資產(chǎn)托管等，②碳市場交易工具，包含碳遠期、碳期貨、碳期權(quán)、碳掉期、碳借貸等，③碳市場支持工具，包含碳指數(shù)、碳保險、碳基金等，在明確分類的基礎(chǔ)上，該文件對各個碳金融產(chǎn)品的實施主體及實施流程提出指引。與此同時，該文件也對碳金融體系的各項要素作出明確定義，如碳排放權(quán)是指分配給重點排放單位的規(guī)定時期內(nèi)的碳排放額度，包含碳排放權(quán)配額及國家核證自愿減排量，是一種碳資產(chǎn)，該標準的發(fā)布對于幫助各類相關(guān)機構(gòu)識別、管理、開展碳金融業(yè)務(wù)起到了重要的作用。
碳市場與碳金融的功能
01、碳市場的兩大屬性
與命令控制型的減排方式不同，碳市場利用市場化的機制調(diào)節(jié)企業(yè)碳排放行為以促進社會的整體減排，是一項重要的制度創(chuàng)新。從碳市場的特征上看，碳市場具有兩大天然的屬性，即減排屬性與金融屬性。
碳市場具有金融屬性
碳市場的構(gòu)想最初來源于傳統(tǒng)金融市場，從發(fā)展目標、交易對象、市場成熟度等方面看，碳市場與傳統(tǒng)金融市場存在不同程度的明顯差異，故不可將碳市場與傳統(tǒng)金融市場做嚴格意義上的類比。然而，若從市場功能及市場結(jié)構(gòu)的角度看，碳市場與傳統(tǒng)金融市場存在多個共性，為理解其金融屬性提供了啟發(fā)。
◎從結(jié)構(gòu)上看，碳市場與傳統(tǒng)金融市場都具有一級市場、二級市場與衍生品市場。碳市場的一級市場指配額的發(fā)放的過程，在此過程中，相關(guān)部門對于特定行業(yè)的碳排放行為設(shè)定總量控制，并可在碳市場中交易的碳排放配額分配給各個控排企業(yè)，一般以有償分配與無償分配結(jié)合的形式進行，其中，有償分配可能涉及競價機制。這一過程與證券初始發(fā)行的過程相似，都起到了“上市”與“發(fā)行”的作用。碳市場的二級市場指碳配額的現(xiàn)貨交易市場，與證券發(fā)行上市后進入二級市場流通相似，碳配額也將進入碳市場，供買賣雙方交易。在一級市場與二級市場的基礎(chǔ)上，碳市場同時也配有衍生品市場，具體指碳金融產(chǎn)品中的碳交易工具的交易場所。
◎從功能上看，碳市場與傳統(tǒng)金融市場都具有五大功能，即資金融通、價格發(fā)現(xiàn)、流動性提升、風險管理、交易成本降低等核心功能。從碳資產(chǎn)的角度，碳配額的出售幫助企業(yè)盤活碳資產(chǎn)，為控排企業(yè)帶來了資金，起到了資金融通的作用，同時，碳配額作為一種新型資產(chǎn)，可有效分散傳統(tǒng)資產(chǎn)的投資風險，發(fā)揮風險管理的功能。對碳市場而言，價格發(fā)現(xiàn)功能對于碳市場具有特殊意義，碳市場的市場化機制的本質(zhì)是通過釋放價格信號及提供經(jīng)濟激勵機制以約束企業(yè)的碳排放行為，而這往往需要較高的市場流動性作為支撐，同時，較高的市場流動性可有效降低交易成本。從以上碳市場的運行過程可知，這五大功能相互關(guān)聯(lián)，共同為碳市場各項金融活動的開展發(fā)揮著重要作用，是碳市場金融屬性的具體體現(xiàn)。
碳市場具有減排屬性
碳市場是推動綠色低碳發(fā)展，實現(xiàn)“30·60目標”的核心政策工具，具有明確的服務(wù)于碳減排的定位。作為一項制度創(chuàng)新，其最為獨特之處在于使用市場化的機制調(diào)節(jié)企業(yè)碳排放，具體而言，碳市場通過市場交易行為形成了“獎懲機制”，借助市場，為碳賦值，通過價格傳導，使得“買碳有成本、賣碳有收益、投資有回報”，有效地調(diào)節(jié)了企業(yè)的碳排放行為。
碳市場的市場化手段不僅有助于實現(xiàn)減排目標，同時還有效減低了社會整體的減排成本。假定全社會的減排總目標是2萬噸二氧化碳，企業(yè)A與企業(yè)B需要減排，各得1萬噸的減排任務(wù)。其中，企業(yè)A通過優(yōu)化技術(shù)或能源替代等方式進行減排的成本為100元/噸，企業(yè)B的減排成本為50元/噸，那么全社會完成2萬噸的減排任務(wù)的成本為150萬元。此時，引入碳市場將為企業(yè)提供更多方式去履行減排義務(wù)，假定市場為成熟的碳市場，則碳價應(yīng)與社會平均減排成本基本一致，即75元/噸左右，此時企業(yè)B在完成減排任務(wù)的基礎(chǔ)上，每多減排一噸并出售，就可獲得75元，不僅可覆蓋50元的減排成本，還可多獲得25元。對于企業(yè)A而言，減一噸二氧化碳的成本為100元，高于在市場上75元購買一噸碳配額的價格，減碳成本可減少25元。測算社會整體的減排成本發(fā)現(xiàn)，引入碳市場后，企業(yè)A的減排成本為75元，企業(yè)B的減排成本為2×50-75=25元，總體成本為100元，低于不采取市場手段的150元的減排成本。此案例中，實現(xiàn)減排成本降低的核心是技術(shù)提升，通過市場機制，減排成本更高的企業(yè)A通過購買碳配額，讓技術(shù)更為先進、減排成本更低的企業(yè)B承擔更多的減排量，從而實現(xiàn)兩家企業(yè)整體減排成本的降低?？梢姡际袌霾粌H發(fā)揮了減排功能，還實現(xiàn)了高效的、低成本的減排的功能。
02、碳金融產(chǎn)品的功能
碳金融產(chǎn)品是碳市場的重要補充，為其增強減排屬性與金融屬性提供了有力的支撐。與傳統(tǒng)金融市場相似，碳市場需要結(jié)合多元的碳金融產(chǎn)品以發(fā)揮更為綜合的功能，如在現(xiàn)貨交易的基礎(chǔ)上發(fā)展衍生品交易，在直接融資的基礎(chǔ)上發(fā)展間接融資等。以碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款為例，當碳排放權(quán)可以作為一種碳資產(chǎn)進行抵押，企業(yè)則多了一種盤活碳資產(chǎn)的方式。如前文所言，有碳排放權(quán)盈余的企業(yè)可于碳市場中出售碳排放權(quán)，通過直接融資的方式獲得資金，同時，企業(yè)也可選擇將碳排放權(quán)作為一種新型抵質(zhì)押物，向銀行申請貸款，通過間接融資的方式獲得資金。碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款等碳金融產(chǎn)品的出現(xiàn)，有效將銀行等金融機構(gòu)引入到碳市場中，建立起了傳統(tǒng)金融市場與實體經(jīng)濟綠色轉(zhuǎn)型的橋梁，為碳市場的發(fā)展帶來了更為有利的條件。
碳市場與碳金融的關(guān)系
碳市場與碳金融相互促進，相輔相成。一個有效、成熟、市場功能充分發(fā)揮的碳市場對于碳金融的發(fā)展有著直接的作用。而碳金融與碳市場的緊密配合，也將形成協(xié)同效應(yīng)，從而促進碳市場的作用進一步發(fā)揮。與我國更多將碳金融定位為服務(wù)于碳減排的從屬性市場工具不同，海外將往往將碳金融功能內(nèi)置于碳市場，譬如，歐盟碳市場從啟動開始便實行的是期貨與現(xiàn)貨一體化的市場，是高度金融化的市場工具，而RGGI碳市場的期貨交易甚至早于現(xiàn)貨交易，借鑒其經(jīng)驗可得，碳市場與碳金融的協(xié)同發(fā)展意義重大。
圖1：碳排放權(quán)抵押貸款金額與碳排放權(quán)交易總額的趨勢??資料來源：Wind，上市銀行公告，公開資料
經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，碳市場與碳金融的發(fā)展存在一定的相關(guān)性，此處以碳金融產(chǎn)品中實踐最為廣泛的碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款為切入點進行分析。碳市場交易額與碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款的發(fā)放規(guī)模周期性趨勢明顯，可總結(jié)為三個階段。
第一階段為2013年至2017年，這一階段中，碳市場逐步啟動，發(fā)展較為迅速。2011年10月，碳排放權(quán)交易地方試點工作正式啟動，2013年起，地方試點碳市場陸續(xù)開始上線交易，但整體交易體量較小，全年交易總額僅為2,249萬元。2014年，碳市場活躍度顯著提升，交易額達4.4億元。2013年至2017年的碳市場復合增長率達148%。2014年國內(nèi)首單碳排放權(quán)質(zhì)押貸款由興業(yè)銀行武漢分行向湖北宜化集團有限責任公司發(fā)放。這一階段中碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款作為一種新型金融工具，整體數(shù)量、規(guī)模都較小。
第二階段為2018年至2020年。這一階段碳市場交易額的增速有所放緩，復合增長率僅為12%，同時，2018年至2020年碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款基本停滯，與碳市場發(fā)展趨勢一致。
第三階段為2021年至2023年。2021年碳市場迅速放量，較2020年提升顯著，該增長主要受全國碳市場的設(shè)立驅(qū)動，2021年全國碳市場交易額占比達81%。2021年至2023年間碳市場交易額的復合增長率為33%。2021年碳排放權(quán)抵押貸款從之前停滯的階段中恢復，且貸款發(fā)放記錄高達18筆，較之前有明顯提升。2021年至2023年碳排放權(quán)抵押貸款與碳市場發(fā)展趨勢十分接近。
碳市場與碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款相似的發(fā)展軌跡為研究碳市場與碳金融的關(guān)系提供了啟發(fā)，以碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款為例，只有當碳市場提供了合理、有效的定價及充足的流動性，對于銀行而言，碳排放權(quán)才是一種具有吸引力的抵質(zhì)押物。對于碳市場而言，碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款吸引更多金融機構(gòu)進入碳市場，促進了資金與碳資源配置的優(yōu)化，提升了市場的流動性，使碳市場的作用更充分地發(fā)揮。
碳市場與碳金融的挑戰(zhàn)
01、定位上看碳市場的金融屬性未充分發(fā)揮
碳市場的金融功能發(fā)揮不充分主要體現(xiàn)在三個方面。
首先，碳定價的有效性有待提升。目前，我國的碳價雖然已有明顯提升，然而較國際上其他碳市場的價格仍有差距（見圖二）。不過衡量碳定價是否有效、合理的方式不應(yīng)簡單以碳價的高低衡量，而是應(yīng)綜合考慮碳價與我國整體低碳發(fā)展情況是否適配，從而有序提升碳定價的有效性。
其次，碳交易量待提升。根據(jù)生態(tài)環(huán)境部數(shù)據(jù)，截至2023年底，中國全國碳市場納入重點排放單位2,257家，覆蓋年二氧化碳排放量約51億噸，占全球二氧化碳排放總量的9.3%，已經(jīng)成為全球覆蓋溫室氣體排放量最大的碳市場。然而，同年中國全國碳市場的交易總量僅為2.1億噸，僅為51億噸總覆蓋量的4%，碳市場的交易活躍度有待進一步提升。
最后，碳金融產(chǎn)品的實踐待提升。碳金融產(chǎn)品的發(fā)展與碳市場是否提供了充足的流動性、有效的碳定價等方面緊密相關(guān)。以碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款為例，碳價相對海外市場較低，碳價相對傳統(tǒng)資產(chǎn)價格波動較大、碳市場流動性偏弱等因素使得銀行等金融機構(gòu)在審批碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款時需要采取更強的風險控制措施，故市場主體在開展碳金融產(chǎn)品等新型業(yè)務(wù)時往往出現(xiàn)動力不足的情況。
圖2：全球主要碳市場的碳價（單位：美元/噸二氧化碳當量）??資料來源：世界銀行
02、方法學上看碳資產(chǎn)的價值評估體系不完善
碳排放權(quán)資產(chǎn)價值評估方法學有待進一步優(yōu)化。碳排放權(quán)價值評估對于碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)至關(guān)重要，一項偏離實際的評估結(jié)果，將嚴重影響貸款審批決策，增加金融機構(gòu)的風險，進而影響金融機構(gòu)開展此類業(yè)務(wù)的積極性。受到多方因素制約，國際上尚未形成一套完善的針對碳排放權(quán)的價值評估體系，目前在實踐中主要采取的方法有五種，包含三種基礎(chǔ)方法，即市場法、收益法、成本法，及兩種創(chuàng)新方法，即實物期權(quán)法、影子價格法，但評估的有效性依然有待提升。與傳統(tǒng)資產(chǎn)不同，碳排放權(quán)的價值易受到氣候因素、經(jīng)濟因素、政策因素、周期性因素等多種因素的影響，碳排放權(quán)價值評估難度較大。同時，由于碳市場的發(fā)展處于初期階段，市場中優(yōu)質(zhì)交易數(shù)據(jù)的缺乏、專業(yè)資產(chǎn)評估人才的缺失也成為了碳排放權(quán)價值評估的阻礙。
03、管理方法上看相關(guān)規(guī)定需進一步細化
碳市場、碳金融產(chǎn)品的各項法律法規(guī)亟待完善。
首先，作為碳市場最重要的元素，碳排放權(quán)的資產(chǎn)屬性尚未明確，目前，國際上普遍將碳排放權(quán)作為一項資產(chǎn)，然而對于其所屬的資產(chǎn)類別細分存在爭議，可將碳排放權(quán)視為無形資產(chǎn)、存貨、或是金融資產(chǎn)進行劃分。盡快明確碳排放權(quán)的資產(chǎn)類別及其會計處理方法減少了法律糾紛產(chǎn)生的風險，對于市場參與主體管理與開展碳排放權(quán)相關(guān)活動具有重要意義。
其次，碳資產(chǎn)擔保問題缺乏法律依據(jù)。就碳資產(chǎn)是否可抵押、可質(zhì)押的問題，未有法律法規(guī)明確進行說明。雖然《碳金融產(chǎn)品》中已明確碳資產(chǎn)可作為抵質(zhì)押物品以申請貸款，但《民法典》中卻未有針對碳資產(chǎn)抵質(zhì)押的具體描述，故抵押與質(zhì)押性質(zhì)未明確，在實際操作中易產(chǎn)生法律風險，為了更好地推廣碳資產(chǎn)融資模式，應(yīng)盡快完善碳資產(chǎn)的法律及行政法規(guī)，滿足“物權(quán)法定”的要求，為碳資產(chǎn)融資提供更加堅實的法律保障。
最后，碳金融產(chǎn)品的資金用途脫離“綠色”本質(zhì)。碳金融產(chǎn)品的資金用途是否限制為“綠色”相關(guān)用途？應(yīng)根據(jù)不同碳金融產(chǎn)品的情況進行明確的規(guī)范。碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款的用途受到學界的關(guān)注，《碳金融工具》中對此類貸款的用途做出了一定的約束，規(guī)定碳資產(chǎn)抵質(zhì)押融資所獲資金原則上用于企業(yè)減排項目建設(shè)運維、技術(shù)改造升級、購買更新環(huán)保設(shè)施等節(jié)能減排改造活動，不應(yīng)購買股票、期貨等有價證券和從事股本權(quán)益性投資，同時，規(guī)定借款人需確保資金實際用途與合同約定用途一致。《上海市碳排放權(quán)質(zhì)押貸款操作指引》中，規(guī)定碳排放權(quán)抵質(zhì)押貸款資金將優(yōu)先用于綠色和環(huán)保領(lǐng)域，不得違規(guī)流入房地產(chǎn)市場或其他限制性領(lǐng)域?？梢娞寂欧艡?quán)抵質(zhì)押貸款的用途本應(yīng)是服務(wù)于綠色低碳目標，但實際上合約中資金用途的約定，貸前的盡職調(diào)查、貸后的跟蹤核查等方面的要求都相對寬松。與此同時，一些企業(yè)使用碳排放權(quán)與固定資產(chǎn)共同作為抵質(zhì)押物，向銀行進行融資，對于銀行而言，這種組合模式比純碳資產(chǎn)作為抵押物更具抗風險能力，只是組合模式下資金是否用于綠色用途則更加難以保證。未來，在保證“綠色”本質(zhì)的基礎(chǔ)上，鼓勵企業(yè)與金融機構(gòu)更多地參與碳金融或?qū)⒊蔀橄乱浑A段的重要目標。
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